De ce Fed și Jerome Powell ar trebui să apese butonul de pauză la majorările ratelor

„Grăbiți-vă încet și veți ajunge”, a spus vechiul poet tibetan, Milarepa.

În mod clar, Federal Reserve Board nu împărtășește această filozofie. A înăsprit politica monetară într-un ritm amețitor, ducând ratele pe termen scurt de la aproape zero la începutul lui 2022, la peste 4.25%, o creștere de peste 6000%.

Aplaudă curajul și determinarea Fed de a lupta împotriva inflației, la fel ca înfrângerea eroică a fostului președinte al Fed Paul Volcker a „Marea Inflație” la începutul anilor 1980.

Dar există diferențe cheie între situația de atunci și cea de acum. Economia noastră, în primul rând, a devenit mult mai dependentă de datorii. În plus, noile instrumente pe care Fed le folosește pentru a înăspri politica monetară sunt mai puternice decât cele disponibile în era Volcker.

De aceea, Fed ar trebui să facă o pauză pentru a evalua dacă merge prea departe, prea repede. Graba scaunului său, Jerome Powell, poate duce la o recesiune inutilă.

Cum așa?

Pentru a măsura progresul în orice călătorie, trebuie să vă uitați la punctul de plecare. Fed crește dobânzile după aproape 14 ani de rate reale aproape de zero până la negative. Guvernul, afacerile și gospodăriile au folosit în mod adecvat banii ieftini, cu niveluri de levier în majoritatea sectoarelor apropiindu-se de maxime istorice. În al treilea trimestru, datorii nefinanciare (deținut de guvern, întreprinderi non-financiare și gospodării) a fost de 270% din PIB. Cea mai mare componentă a fost datoria publică federală, care a fost de 105% din PIB.

Nu a existat aceeași creștere a efectului de levier când Paul Volcker a devenit președinte al Fed în 1979. Datoria nefinanciară era de 135% din PIB, jumătate din ceea ce este astăzi. Datoria federală deținută public a fost de doar 26%. Politica monetară a continuat în mod imprevizibil de peste 15 ani, deoarece predecesorii lui Volcker ar crește ratele pentru a lupta împotriva inflației, apoi s-au lăsat în fața presiunii politice și le-au redus pe măsură ce economia încetinește. Ratele dobânzilor erau deja ridicate la 13.3%  înainte de a atinge vârful de 22% în 1980, reprezentând o creștere anuală de 50% în comparație cu creșterea de 6000% a Fed în acest an.

Povestea continuă

Datorită acestor niveluri ridicate de pârghie, impactul creșterilor uriașe ale costurilor de împrumut are un impact mult mai profund asupra economiei noastre decât creșterile mai modeste ale erei Volcker.

Creșterile bruște ale Fed sunt justificate? În timp ce inflația rămâne o amenințare foarte reală pentru economia noastră, este un fenomen destul de recent, care a început să se accelereze abia în 2021. Paul Volcker s-a confruntat cu o situație în care inflația persista timp de 15 ani. A devenit profund înrădăcinată în economia noastră. Era nevoie de tactici mai agresive. Recesiunea era necesară atunci pentru a învinge inflația, dar aceasta nu este neapărat situația de astăzi.

Există și alte diferențe față de epoca Volcker care ar trebui să fie luate în considerare.

Fed folosește acum instrumente noi, netestate, pentru a-și implementa politicile. Înainte de 2008, Fed a desfășurat politica monetară în primul rând prin cumpărarea sau vânzarea de titluri de trezorerie pe piața liberă și, ocazional, prin creșterea sau scăderea „ratei de scont” – rata minimă pe care o percepe pentru împrumuturile acordate băncilor. În 2008, Congresul a acordat Fed autoritatea mult căutată de a plăti băncilor dobânzi pentru conturile de rezervă pe care le dețin la Fed. Acum, Fed înăsprește creditul prin creșterea ratei fără risc pe care băncile le obțin prin pur și simplu păstrând banii blocați în conturile lor de rezervă. Pentru intermediarii financiari nebancari, cum ar fi fondurile de pe piața monetară, Fed-urile majorează ratele pe care le plătește pentru ceea ce se numește „reverse repo”, echivalentul funcțional al unui cont de rezervă.

Această politică are un impact puternic de înăsprire asupra creditului, suprimând atât oferta, cât și cererea.

În mod normal, ratele mai mari vor descuraja împrumuturile, dar randamentele mai mari vor crește și stimulentele de a împrumuta. Cu toate acestea, acum, băncile și alți intermediari financiari au o alternativă pregătită la creditarea sectorului privat. Ei își pot pune banii la Fed, fără riscuri, în timp ce obțin randamente decente.

Acest lucru a pus o presiune uriașă asupra ratelor pe termen scurt, rezultând în creștere inversiuni ale curbei randamentului, un precursor tradițional al recesiunii. În ultimele săptămâni, randamentul titlurilor de trezorerie pe 2 ani s-a situat între 70 și 80 de puncte de bază sub randamentul titlurilor de trezorerie pe 10 ani, un nivel nemaivăzut de patru decenii. Inversarea curbei randamentelor suprimă și mai mult stimulentele de a împrumuta. Prin creșterea costurilor propriilor împrumuturi pe termen scurt, aceasta are un impact negativ asupra marjelor pe care băncile și alți intermediari financiari le pot primi pentru împrumuturile pe termen lung.

Acest nou instrument este, de asemenea, scump. Solduri de rezervă și repo inversate sunt cu mult peste 5 trilioane de dolari. La o rată de politică estimată de 5%, costul anual al plății dobânzii la 5 trilioane de dolari ar fi de 250 de miliarde de dolari. Din cauza creșterii costului acestor datorii cu dobânzi, câștigurile Fed au devenit deja negative. Deci, în mod pervers, pentru a combate inflația folosind acest instrument, Fed trebuie să creeze mai mulți bani pentru a-și îndeplini obligațiile.

Lupta Fed împotriva inflației nu s-a încheiat. Dar în lumea noastră supra-levier, poate merge doar atât de repede. Dacă Fed ne duce într-o recesiune profundă, cu perturbările financiare aferente și pierderile de locuri de muncă, presiunea politică și a pieței de a reveni la rate ale dobânzilor ultra-scăzute ar putea fi prea intensă pentru a rezista. Am avea atunci cel mai rău dintre cele două lumi, durerea recesiunii și reapariția inflației.

Sacrificiile noastre economice ar fi degeaba. Mai bine să te grăbești încet. Fed ar trebui să-și ia o pauză pentru a evalua impactul acțiunilor sale și pentru a ajunge la aterizarea moale la care aspiră.

Mai simplu spus: deja destul!

Dna Bair este fostul președinte al FDIC și secretar adjunct al Trezoreriei SUA pentru instituțiile financiare. În prezent, este Senior Fellow la Centrul pentru Stabilitate Financiară.