Paul Britton, CEO al unei firme de instrumente derivate de 9.5 miliarde de dolari, spune că piața nu a văzut ce este mai rău.

(Clic aici pentru a vă abona la buletinul informativ Delivering Alpha.)

Piața a cunoscut fluctuații uriașe de preț în acest an – fie că este vorba de acțiuni, venit fix, valute sau mărfuri – dar expertul în volatilitate Paul Britton nu crede că se termină aici. 

Britton este fondatorul și CEO-ul companiei de instrumente derivate de 9.5 miliarde de dolari, Capstone Investment Advisors. El s-a întâlnit cu Leslie Picker de la CNBC pentru a explica de ce crede că investitorii ar trebui să se aștepte la o creștere a titlurilor îngrijorătoare, a îngrijorărilor legate de contagiune și a volatilității în a doua jumătate a anului. 

(Mai jos a fost editat pentru lungime și claritate. Vezi mai sus pentru videoclipul complet.)

Leslie Picker: Să începem - dacă ați putea să ne citiți despre modul în care toată această volatilitate a pieței are în vedere economia reală. Pentru că se pare că acum există o oarecare diferență.

Paul Britton: Cred că ai perfectă dreptate. Cred că prima jumătate a acestui an a fost într-adevăr o poveste a pieței care încearcă să schimbe prețul creșterii și să înțeleagă ce înseamnă să ai un control de 3.25, 3.5 asupra ratei fondurilor Fed. Deci, într-adevăr, a fost un exercițiu de matematică al pieței pentru a determina pentru ce este dispusă să plătească și o poziție viitoare a fluxului de numerar odată ce ați introdus un indicator de 3.5 când evaluările stocurilor. Deci, a fost un fel de poveste, ceea ce spunem este din două jumătăți. Prima jumătate a fost piața care a determinat multiplii. Și nu a fost cu adevărat o cantitate enormă de panică sau teamă în interiorul pieței, evident, în afara evenimentelor pe care le vedem în Ucraina. 

Selector: Până acum, nu a existat un asemenea tip de cataclismă anul acesta. Vă așteptați să vedeți unul pe măsură ce Fed continuă să crească ratele dobânzilor?

Britton: Dacă am fi avut acest interviu la începutul anului, vă amintiți când am vorbit ultima dată? Dacă mi-ai fi spus: „Ei bine, Paul, unde ai prezice că piețele de volatilitate se vor baza pe piețele de bază mai largi scăzând cu 15%, 17%, până la 20%-25%? Ți-aș fi oferit un nivel mult mai înalt cu privire la locul în care se află în prezent. Deci, cred că este o dinamică interesantă care a avut loc. Și există o varietate de motive care sunt mult prea plictisitoare pentru a intra în detalii. Dar, în cele din urmă, a fost într-adevăr un exercițiu pentru piață să determine și să obțină un echilibru cu privire la ceea ce este dispus să plătească, pe baza acestei mișcări extraordinare și a ratelor dobânzilor. Și acum ceea ce piața este dispusă să plătească din perspectiva fluxului de numerar viitor. Cred că a doua jumătate a anului este mult mai interesantă. Cred că a doua jumătate a anului este în cele din urmă – vine să se așeze în jurul bilanțurilor încercând să determine și să ia în considerare o mișcare reală, extraordinară a ratelor dobânzilor. Și ce face asta cu bilanţurile? Deci, Capstone, credem că asta înseamnă că directorii financiari și, în cele din urmă, bilanțurile corporative vor determina cum se vor descurca pe baza unui nivel cu siguranță nou al ratelor dobânzilor pe care nu l-am văzut în ultimii 10 ani. Și, cel mai important, nu am văzut viteza acestor rate ale dobânzilor în creștere în ultimii 40 de ani. 

Așadar, mă lupt – și fac asta de atât de mult timp – mă chinui să cred că asta nu-i va prinde pe anumiți operatori care nu și-au scos bilanțul, care nu și-au scos datoria. Și așadar, fie că este vorba despre un spațiu de împrumut cu efect de pârghie, fie că este vorba de un randament ridicat, nu cred că va avea un impact asupra companiilor mari de credit IG, cu mai multe capitalizări. Cred că veți vedea câteva surprize și pentru asta ne pregătim. Pentru asta ne pregătim pentru că cred că asta este faza a doua. Faza a doua ar putea vedea un ciclu de creditare, în care obțineți aceste mișcări idiosincratice și aceste evenimente idiosincratice, care pentru oameni precum CNBC și telespectatorii CNBC, poate că vor fi surprinși de unele dintre aceste surprize și care ar putea provoca o schimbare de comportament, cel puțin din punctul de vedere al volatilității pieței.

Selector: Și la asta mă refeream când am spus că nu am văzut cu adevărat un eveniment cataclismic. Cu siguranță am văzut volatilitate, dar nu am văzut cantități masive de stres în sistemul bancar. Nu am văzut valuri de faliment, nu am văzut o recesiune completă - unii dezbat definiția unei recesiuni. Vin acele lucruri? Sau de data aceasta este fundamental diferit?

Britton: În cele din urmă, nu cred că vom vedea - când praful se va așeza, și când ne vom întâlni și vei vorbi peste doi ani - nu cred că vom vedea o creștere remarcabilă a Ceea ce cred că veți vedea, în fiecare ciclu, că veți vedea titluri lovite pe CNBC, etc, ceea ce va determina investitorul să se întrebe dacă există contagiune în sistem. Înseamnă că, dacă o companie lansează ceva care îi sperie cu adevărat pe investitori, fie că este vorba despre incapacitatea de a putea strânge finanțare, de a-și ridica datorii sau dacă este capacitatea de a avea unele probleme cu numerarul, atunci investitorii ca mine și tu ești. mergând apoi să spună: „Ei bine, așteaptă o secundă. Dacă au probleme, atunci înseamnă că alți oameni din acel sector, acel spațiu, acea industrie au probleme similare? Și ar trebui să-mi reajustez poziția, portofoliul pentru a mă asigura că nu există o contagiune?” Deci, în cele din urmă, nu cred că veți vedea o creștere uriașă a numărului de implicite, când praful se va așeza. Ceea ce cred este că veți vedea o perioadă de timp în care veți începe să vedeți numeroase titluri, doar pentru că este o mișcare extraordinară a ratelor dobânzilor. Și mă chinui să văd cum asta nu va afecta fiecare persoană, fiecare CFO, fiecare corporație din SUA. Și nu accept ideea că fiecare corporație din SUA și fiecare corporație globală își are bilanțul într-o stare atât de perfectă încât să poată susține o creștere a ratei dobânzii pe care am experimentat-o ​​chiar acum.

Selector: Ce are Fed în ceea ce privește un recurs aici? Dacă scenariul pe care l-ați schițat se desfășoară, Fed are instrumente în trusa de instrumente chiar acum pentru a putea readuce economia pe drumul cel bun?

Britton: Cred că este o muncă incredibil de dificilă cu care se confruntă chiar acum. Ei au spus foarte clar că sunt dispuși să sacrifice creșterea în detriment pentru a se asigura că vor să stingă flăcările inflației. Deci, este o aeronavă foarte mare pe care o gestionează și din punctul nostru de vedere, este o bandă de pistă foarte îngustă și foarte scurtă. Deci, pentru a putea face asta cu succes, aceasta este cu siguranță o posibilitate. Credem doar că este [o] posibilitate puțin probabilă ca ei să ajungă perfect la aterizare, în care pot atenua inflația, să se asigure că reiau pe drumul cel bun criteriile și dinamica lanțului de aprovizionare fără a crea în cele din urmă o distrugere prea mare a cererii. Ceea ce mi se pare mai interesant – cel puțin că dezbatem intern la Capstone – este ce înseamnă acest lucru dintr-un punct de vedere viitor despre ceea ce va face Fed pe termen mediu și pe termen lung? Din punctul nostru de vedere, piața și-a schimbat acum comportamentul și asta din punctul nostru de vedere face o schimbare structurală... Nu cred că intervenția lor va fi la fel de agresivă cum a fost cândva în ultimii 10, 12 ani după GFC. Și cel mai important pentru noi este că ne uităm la asta și spunem: „Care este dimensiunea reală a răspunsului lor?” 

Așadar, mulți investitori, mulți investitori instituționali, vorbesc despre Fed put și au avut o mare confort de-a lungul anilor, că, dacă piața se confruntă cu un catalizator care are nevoie de calmare, are nevoie de stabilitate injectată în piață. Voi face o argumentare puternică că nu cred că acel put a fost – ceea ce este descris în mod evident drept putul Fed – cred că este mult mai departe de bani și, mai important, cred că amploarea acelei intervenții – deci, în în esență, dimensiunea putului Fed - va fi semnificativ mai mică decât ceea ce a fost istoric, doar pentru că nu cred că vreun bancher central vrea să se întoarcă în această situație, cu o inflație fără îndoială. Așadar, asta înseamnă, cred că acest ciclu de explozie în care am fost în ultimii 12-13 ani, cred că în cele din urmă acel comportament s-a schimbat, iar băncile centrale vor fi mult mai în măsură să lase piețele determină echilibrul lor și piețele să fie în cele din urmă mai libere.

Selector: Așadar, având în vedere întregul context – și apreciez că ați prezentat un posibil scenariu pe care l-am putea vedea – cum ar trebui să-și poziționeze investitorii portofoliul? Pentru că sunt o mulțime de factori în joc, și multă incertitudine.

Britton: Este o întrebare pe care ne-o punem la Capstone. Derulăm un portofoliu mare și complex de multe strategii diferite și, atunci când ne uităm la analiză și stabilim care credem că sunt unele rezultate posibile, toți tragem aceeași concluzie că, dacă Fed nu va interveni la fel de repede ca odată ce a folosit la. Și dacă intervenția și dimensiunea acelor programe vor fi mai mici decât au fost istorice, atunci puteți trage câteva concluzii, care în cele din urmă vă spun că, dacă obținem un eveniment și obținem un catalizator, atunci nivelul de volatilitate la care veți fi expuși va fi pur și simplu mai mare, pentru că așadar, o intervenție va fi mai departe. Deci, asta înseamnă că va trebui să mențineți volatilitatea mai mult timp. Și, în cele din urmă, ne facem griji că atunci când obțineți intervenția, aceasta va fi mai mică decât spera piața și, astfel, aceasta va provoca și un grad mai mare de volatilitate. 

Deci, ce pot face investitorii în privința asta? Evident, sunt părtinitoare. Sunt un comerciant de opțiuni, sunt un comerciant de instrumente derivate și sunt un expert în volatilitate. Așa că [din] punctul meu de vedere, mă uit la modalități de a încerca și de a construi protecție împotriva dezavantajului – opțiuni, strategii, strategii de volatilitate – în portofoliul meu. Și, în cele din urmă, dacă nu aveți acces la aceste tipuri de strategii, atunci se gândește să ruleze scenariile pentru a determina: „Dacă obținem o vânzare și obținem un nivel mai mare de volatilitate decât poate ceea ce am avut experimentat înainte, cum îmi pot poziționa portofoliul?” Fie că este vorba despre utilizarea unor strategii precum volatilitatea minimă sau acțiuni mai defensive din portofoliul dvs., cred că toate sunt opțiuni bune. Dar cel mai important lucru este să faci munca pentru a te putea asigura că atunci când îți derulezi portofoliul prin diferite tipuri de cicluri și scenarii, te simți confortabil cu rezultatul final.