Obligațiuni municipale și ESG: toate pălăria, fără vite

Houston, avem o problemă ESG. Sau noi?

Dintr-o perspectivă de risc ESG, între vremea și economia dependentă de petrol, orașul Houston, Texas, ar părea să aibă unele probleme majore. Dintre cele două, vremea a fost cea mai vizibilă.

Pentru Houston, în Golful Galveston, lângă Golful Mexic, geografia este destinul. Orașul este lovit în mod regulat de furtunile tropicale. Potrivit Centrelor Naționale pentru Informații de Mediu ale NOAA, au existat 96 de zile cu cel puțin un raport de inundații sau inundații rapide în comitatul Harris din 1996 până în 2015. Aceasta echivalează cu o medie de patru până la cinci zile de inundații în fiecare an în acea perioadă de timp.

Așa a fost pentru oraș din prima zi. Fondat în 1836 de frații Allen, orașul a fost înființat la confluența dintre Buffalo și White Oak Bayous. La scurt timp după aceea, fiecare structură din noua așezare a fost inundată. Problema nu s-a schimbat prea mult de atunci.

Recent, inundațiile legate de furtună par să fie doar crescând în frecvență și intensitate. Numai din 2015, Houston a fost lovit de șase uragane și furtuni tropicale. Unul dintre cele mai grave a fost uraganul Harvey. Lovindu-se în 2017, s-a estimat că furtuna a provocat peste 70 miliarde de dolari daune, deși unii au numărul mult mai mare.

De obligațiuni și uragane

Pe 10 septembrie 2019, Houston a finalizat un Emisiune de obligațiuni scutite de taxe de 255.3 milioane USD garantat printr-un gaj de impozite pe proprietate ad valorem. Cea mai mare serie a fost scadența de 35.62 milioane USD în 2030, cu un cupon de 5.00% la un randament inițial de 1.59% (129.883 USD). Conform datelor de la IHS MarkitInformație
, randamentul scutit de taxe AAA-10 ani a fost de 1.35% în ziua în care s-a stabilit prețul obligațiunilor. Diferența de randament dintre cele două este denumită marjă de risc de credit, în acest caz, 24 de puncte de bază. Un punct de bază este 1/100^th de 1%.

Pe septembrie 17, 2019, Furtuna tropicală Imelda lovit, producând un total istoric de precipitații de peste 40 inci în următoarele 48 de ore, provocând inundații devastatoare în Houston și în alte zone din sud-estul Texasului. La fel ca uraganul Harvey, a provocat pagube de miliarde de dolari.

Cu toate aceste daune costisitoare cauzate de mediu, cum au răspuns investitorii? Pentru a măsura reacția investitorilor, ne putem uita la EMMA a Consiliului municipal de reglementare a valorilor mobiliare date de tranzacționare pentru a vedea la ce prețuri s-au tranzacționat obligațiunile. Utilizarea tranzacțiilor cu obligațiunile cu scadență la 10 ani 2030 (obligațiunile pe zece ani sunt un standard de piață), începând cu 18 septembrie^th la 24^th, 66 de milioane de dolari în datorii s-au mutat între investitori în 12 tranzacții pe parcursul a patru zile. În timp ce obligațiunile au fost emise la 129.883 USD (1.59%), prima tranzacție a fost la 126.138 USD (1.95%). Dacă vă întrebați de ce a crescut randamentul, rețineți că randamentul unei obligațiuni se mișcă invers față de prețul în dolari.

Înfruntare

Cumpărarea obligațiunilor la 129.883 USD și apoi vânzarea lor la 126.138 USD nu este o propunere de câștig. La o tranzacție de 1 milion de dolari, este o pierdere de 37,450 de dolari. În limba populară a pieței, oricui vindea obligațiuni în acea primă tranzacție i s-a smuls fața.

Motivul acestei vânzări inițiale nu este cunoscut, dar dacă s-a bazat pe Furtuna tropicală Imelda – momentul este puțin prea apropiat pentru o simplă coincidență – s-a dovedit a fi o greșeală costisitoare de panică.

Ultima tranzacție, la sfârșitul perioadei, a fost de 1.53% (130.34 USD). Dacă investitorul care a cumpărat acele obligațiuni de la vânzătorul panicat la 1.95% le-a vândut în acele câteva zile mai târziu la 1.53%, la o tranzacție de 1 milion de dolari, ar fi realizat un profit ordonat de 42,010 de dolari în cinci zile lucrătoare.

Risc ESG, risc ShmeeSG

Aproximativ doi ani mai târziu, pe 31 august 2021, Houston a venit din nou pe piață cu a Seria A de 188.36 milioane dolari Emisiune de obligațiuni scutită de impozit, garantată și printr-un gaj de taxe pe proprietate ad valorem. Obligațiunile pe 10 ani (cu scadență: 03/01/2031) din această emisiune au fost evaluate cu un cupon de 5% pentru a avea un randament de 1.10% (135.088 USD). Această rată a dobânzii a fost considerabil mai bună decât seria din 2019, în special cu 49 de puncte de bază mai bună—1.10% față de 1.59%.

De fapt, obligațiunile GO ale Houston au depășit piața. Piața generală a crescut substanțial de la emisiunea anterioară de obligațiuni din 2019. Randamentul IHS AAA pe 10 ani a fost acum la 0.93%. Cu toate acestea, această îmbunătățire de 42 de puncte de bază din 10 septembrie 2019 nu a ținut pasul cu creșterea de 49 de puncte de bază a obligațiunilor emise de orașul Houston.

Și mai bine. Vă amintiți că diferența de risc de credit între emisiunea de obligațiuni și piață în 2019 a fost de 24 de puncte de bază? Până la intrarea pe piață a obligațiunilor din 2021, spread-ul sa redus la 17 puncte de bază.

Riscul ESG, riscul ShmeeSG — obligațiunile Houston au depășit piața la fiecare măsură de performanță a investiției.

Muni ESG: Toată pălărie, fără vite?

Acum, să tragem concluzia că admonestările vocale ale pieței muni cu privire la importanța ESG sunt toate pălărie, dar nu bovine bazate doar pe un singur oraș, câteva emisiuni de obligațiuni și câteva tranzacții nu ar fi corecte.

În egală măsură, poate că este, de asemenea, nedrept să se bazeze o viziune de ansamblu asupra clasamentului ESG al Houston pe o singură măsurătoare - daunele cauzate de uragane și furtunile tropicale. Există mult mai mult în metricile ESG decât inundații, oricât de persistente ar fi.

Mai mult, poate piata is de fapt corect, așa cum fac atât de des piețele. La urma urmei, în 2021, orașul a primit un rating „A” de la CDP, cunoscut anterior sub numele de Carbon Disclosure Project. A fost primul an în care orașul a fost recunoscut de acest rating de top, alăturându-se Alte 94 de orașe pe lista A.

CDP nu este o organizație care a venit în ultimul timp. Ei și-au susținut afirmația ca fiind un stabilitor de standarde încă de la înființare în 2000. Birourile din întreaga lume ale acestei organizații non-profit supraveghează sistemul global de dezvăluire pentru investitori, companii, orașe, state și regiuni pentru a ghida gestionarea impactului lor asupra mediului. Pe baza standardelor stabilite de CDP, aproximativ 10,000 de companii și orașe generează rapoarte de dezvăluire a mediului privind schimbările climatice, securitatea apei și pădurile. Peste 590 de investitori instituționali, reprezentând aproximativ 110 trilioane de dolari în active, utilizează aceste rapoarte pentru a evalua riscul de mediu în raport cu rentabilitatea. Acest lucru susține cu siguranță afirmația lor de a fi cea mai mare organizație de divulgare a mediului din lume.

Orașul Houston notează că Lista A a orașelor a CDP se bazează pe datele de mediu dezvăluite de orașe în cadrul sistemului de raportare unificat CDP. Pentru a obține un A, un oraș trebuie să aibă și să dezvăluie public un inventar de emisii la nivelul întregului oraș, să aibă un obiectiv stabilit de reducere a emisiilor și un obiectiv de energie regenerabilă pentru viitor și să publice un plan de acțiune pentru climă. Un oraș trebuie, de asemenea, să finalizeze o evaluare a riscurilor climatice și a vulnerabilității și să aibă un plan de adaptare la climă pentru a demonstra cum va aborda pericolele climatice.

Chestii destul de bazate pe dovezi. Dar înainte de a credita ratingul de dezvăluire A-List CDP ESG al lui Houston pentru performanța sa de obligațiuni peste piață, rețineți că în cele 98 de săptămâni dintre prima vânzare de obligațiuni a Houston, în septembrie 2019 și a doua vânzare de obligațiuni în august 2021, investitorii au investit peste 185 de miliarde de dolari. fondurile au intrat pe piață, potrivit Institutul Companiei de Investiții. De fapt, pe parcursul perioadei, piața a cunoscut 93 de săptămâni de intrări și doar 5 săptămâni de ieșiri, acestea din urmă totalizând 4.3 miliarde de dolari. Aceste intrări nu includ fonduri care au venit din conturi administrate separat sau dolari de investiții ai investitorilor instituționali, alții decât fondurile mutuale, cum ar fi companiile de asigurări, ceea ce probabil împinge suma mult mai mare.

Da, obligațiunile Houston au depășit piața, dar asta nu înseamnă că putem trage concluzia că șapte puncte de bază care bat piața sunt atribuite ratingului „A” pe care CDP l-a codificat. Este supraperformanța lui Houston o recunoaștere a progresului ESG? Există puține dovezi independente care să stabilească că șapte puncte de bază sunt cu adevărat ceea ce valorează ratingul de dezvăluire ESG.

Este mult mai credibil că fluxurile de fonduri ale investitorilor și dezechilibrul emisiunii/cererii au generat performanța suplimentară.

Oh, nu degeaba, ratingul CDP a venit în noiembrie 2021 – mult după vândurea obligațiunilor din 2021. Piețele sunt bune, dar rareori prevăzătoare.

Valorile mele ESG sunt mai mari decât valorile dvs. ESG

Există o altă întrebare: ratingul CDP folosește într-adevăr măsurile ESG corecte? Deși sunt exigenți cu privire la anumite impacturi asupra mediului, ei ignoră complet alți factori ESG. Categoriile și valorile de dezvăluire ale CDP sunt robuste, dar nu pare să existe o contabilitate financiară pentru riscul aparent neîncetat de inundații din cauza schimbărilor climatice.

John McLean, șeful Muni QualityScore la ISS, adoptă o perspectivă ESG mai extinsă. Bazându-se pe seturi extinse de date, unele începând din 2009, ISS are valori cuantificabile care acoperă tot ceea ce afectează factorii de mediu, sociali și de guvernare într-o comunitate, de la educație la apă potabilă sigură până la accesul la sănătate la barajele aflate în pericol de eșec. În total, există peste 90 de milioane de puncte de date utilizate pentru a stabili un Muni QualityScore pe peste 27,000 de orașe și orașe, 13,500 de districte școlare și 3,151 de județe - toate legate de cele peste 1.3 milioane de obligațiuni identificate de CUSIP de pe piața de obligațiuni municipale, până la locații specifice.

Cu acest arsenal de date, ISS Muni QualityScore pentru Houston obține un „C”. Scorul de mediu al orașului? Un „D” sumbru.

În Concluzie

Toate acestea pot părea la fel de clare ca noroiul după ce un uragan a provocat inundații în Houston, deoarece ESG este încă în curs de dezvoltare pe piața de obligațiuni municipale. Poate că încă nu a atins acel punct de cotitură. Aceste tranzacții și, se bănuiește, multe altele asemănătoare cu multe alte obligațiuni, sunt doar un moment în timp, nu o indicație a modului în care aceasta se va desfășura în timp. Pe măsură ce evaluările de credit și de risc și deciziile de investiții ulterioare devin mai rafinate, se poate dovedi că diferențele de puncte de bază vor apărea pentru a cuantifica riscurile ESG mai precis.

Oh, încă un lucru

Notă finală. În această perioadă, agențiile de rating de credit au evaluat datoriile de obligațiuni generale restante ale Houston ca AA/Aa3 (S&PGlobal și, respectiv, Moody's). Aceste evaluări rămân neschimbate astăzi.

Și de ce nu ar fi? Pentru toate dezastrele naturale și schimbările economice cu care se confruntă Houston, în special din partea afacerilor petroliere (în 2019, aproape unul din cinci dolari câștigați în Houston a fost plătit de o firmă din domeniul energiei), în principiu, baza de impozitare și situația financiară a orașului sunt solide. Nu există nicio deteriorare a bonității.

Inca.